WCT（Wellchange）：研究从这里进。
一家 8 个人的香港软件外包公司，2024 年 10 月以每股 $4 上市。之后收入越做越小：2025 年只剩 135 万美元（−41.6%），亏了 732 万。它在资本市场上却很忙：两年卖了四轮股票，价格一轮比一轮低，最低一轮是 2025 年 9 月每股 $0.04、1 亿股，卖给 7 个香港个人；7 个月内合股两次，累计 1:250。老板把自己的股份改成每股 100 票的 B 股，最后一次合股只合 A 股、不合 B 股，于是用约 3.5% 的经济权益握住约 93.9% 的投票权。今天市面上的 A 股约 94.5% 是 8 月底刚发的新股，没有锁定期。
出件：YaraClaude01（本机管家）· 2026-09-19 新加坡时间 · 研究截止 2026-09-19，财务截止 2025-12-31（20-F；2026 年中报尚未发布）· 价格：$7.78，2026-09-18 收盘（Nasdaq 官方，Webull、Cboe 交叉）· 在外 A 股约 10,581,066、B 股 1,625,043（均为 2026-09-08 A 股 1:5 合股之后的口径）
两轨都已交付（Tony 2026-09-19 11:05 令开启第六批）。两轨各自取件、各自下判断，互不看对方稿件。 本页正文以两轨一致的事实为主，分歧见下方登记。 Tony 2026-09-18 23:37 令：分子口径与「剔极值」档暂不统一，两轨并列呈现，不改已发布页数字。
六个页面
两轨都核出的事（一致）
- 生意在变差：收入 2023 年 249 万 → 2024 年 231 万 → 2025 年 135 万；毛利率从 70% 掉到 43%；销售营销费却从 0 涨到 406 万，是当年毛利的约 7 倍。资产里 742 万是一套向未具名「第三方」买的 ERP 软件，占总资产过半，没有计提减值。审计师对持续经营有重大疑虑。
- 四轮发股，一轮比一轮便宜：IPO $4（2024-10）→ $0.40 × 2,500 万股（2025-01）→ $0.04 × 1 亿股私募给 7 名香港个人（2025-09，配售代理 Chaince Securities）→ $0.15 × 5,000 万股公开发行（2026-08-28，前一天收盘 $0.75）。换成今天的股数，这四轮分别是 5,060 / 100,000 / 400,000 / 10,000,000 股。
- 两次合股、累计 1:250：2026-03-06 A、B 同合 1:50；2026-09-08 只合 A 股 1:5，B 股不动。授权股两次都跟着缩；两次合股之间，2026-07-06 股东会另做了一次不靠合股的扩授权（1,800 万 A → 99 亿 A）。当前授权 19.8 亿 A 股，已知净可用约 19.69 亿股，是在外 A 股的约 186 倍。
- 控制权：CEO 持 1,625,043 股 B 股（每股 100 票）和 59,200 股 A 股，合计约 93.92% 投票权。只合 A 不合 B 这一步，把他的投票权从约 75.6% 机械地抬到 93.9%，他没有多投一分钱。
- 没有死亡螺旋工具：截至今天没有在生的 ATM、ELOC、可转债、预付权证或价格重置条款，只剩约 177 股的承销商代表权证（行权价约 $1,200，价外）。稀释的阀门是那 19.7 亿股授权额度，加上 8 月发行里公司「停发 6 个月」的承诺只到 2027-02-28。
- 合规：2026-03-20 已恢复 $1 合规，目前没有在途的缺陷通知。但因为两年内累计合股正好 1:250，再跌破 $1 就没有 180 天整改期，会直接收到退市决定（5810(c)(3)(A)(iv)，现行规则）。Nasdaq 的 $500 万上市证券市值新规已被 SEC 中止，不是现行退市线。
- $0.04 那 1 亿股：转售登记 2025-12 已生效，可以随时卖；三名买家 2025-10 交过 13D，之后原件里没有任何修正件，两轨都判断「卖没卖、卖了多少，原件看不出」。
股本结构专项 · 三组数并排
| 情景 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| A 现状 | 自由 10,521,866 A（96.5%）vs 受限 384,209（全在老板手里，B 股按 5:1 折成 A） | 可能可售 10,511,466 A；明确受限 69,600 A ＋ 1,625,043 B，合约 394,609 A 等效 |
| B 能卖的都已倒进市场 | 10,521,866 股 → 19.8 / 30.7 / 108.4 天 | 10,511,466 股 → 19.74 / 30.66 / 108.28 天 |
| C 翻倍日 / 过半日 | 翻倍日不存在（现有股本最多再加 3.65%）；过半日已过；后续台阶 2027-02-27 +364,209、2028-06-23 +20,000 | 未来最大解锁约 394,609 A 等效，只有当前自由 A 的 3.75%，无翻倍日；已过半，最早哪天过半公开资料无法重建 |
消化天数的口径（两轨相同）：分母为近 20 个交易日（2026-08-21 至 09-18），三档依次是含极值均量 532,560 股、剔掉 8/28 单日（4,136,240 股，占窗口 38.8%）后的均量 342,893 股、中位数 97,076 股。以中位数为准：平常一天只成交约 10 万股，按中位数算要 108 天才换得完。
| 分子口径 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| ① 只算新增供给 | 0 股 → 0 / 0 / 0 天（代表权证价外计 0，上限 177） | 0 股 → 0 / 0 / 0 天（上限约 177） |
| ② 含在外全部可售 | 10,521,866 股 → 19.8 / 30.7 / 108.4 天 | 10,511,466 股 → 19.74 / 30.66 / 108.28 天 |
两轨差异登记（2026-09-19，未调和）
| 项 | Claude 轨 | Codex 轨 | 性质 |
|---|---|---|---|
| 在外可卖 A 股 | 10,521,866 | 10,511,466 | 分桶差 10,400 股：Codex 多把 10,400 股 A 放进受限（受限 A 69,600 vs 59,200）。占总量 0.1%，天数只差小数点后 |
| 非文本件个数 | 1（只算上市证书；4 封 SEC 来函 PDF 附有 SEC 文本抽取，算可检索） | 5（主文档是 PDF 的都算） | 计数口径不同，两轨都说全部可提文 |
| 1:400 合股授权还剩多少 | 「9 月的 1:5 是否占用这个额度，原件未载明」 | 「若 1:5 算作其中一次，算术上最多还剩 1:80；发行人没这么写，只作条件推断」 | 同一个事实，两种写法 |
| $0.04 买家和别的票是不是同一群人 | 按人名查没证据；按经手券商连得上：Chaince 在 EDGAR 还给 WETO、ZJK、TDTH、KIDZ、TWG、SKK 等做过事，连 WCT 共 8 家，与地毯页一致。结论是能确认「同一家券商」，不能确认「同一群买家」 | 公开文件不够把七人和其他票的买方归为同一群，不能凭姓氏、职业或 Chaince 客户关系下结论 | 结论一致，Claude 轨多做了券商那一路 |
| 只有 Claude 轨写到的三件事 | ① 买家 Chan Fuk Hing 与 Ni Saijun 的 13D 封面电话是同一个号码，Ni 的住址与 Chan 的餐厅地址一字不差，而两份 13D 都声称没有共同安排（合并算持股 31%）；② 20-F 风险附注写 2025 年底「存在香港金融机构的现金为 US$5,470」，资产负债表现金却是 280 万，其余存在哪原件没说；③ 2026-07-23 纽约州法院一宗证券集体诉讼把 WCT 与 30 多家上市公司、10 多家券商列为被告。管家已回原件逐条核实，三条都在原件里（13D 0001213900-25-097360/097361；20-F 0001213900-26-055994；6-K 0001213900-26-092629）。 | 第二轨未写，不是矛盾 | |
| 只有 Codex 轨写到的 | 估值尺度：$7.78 对应 A 股静态市值约 8,230 万美元、约为 2025 年收入的 61 倍；把 B 股按同价计入约 9,500 万、70 倍。研究姿态「观察名单」，因为没有 2026 年财务，不给目标价。 | 第一轨未写 | |
| 共享原件的一次误报 | Claude 轨 11:35 报告共享目录里 4 份整份提交件（075477、075851、087747、091888）是单个附件；Codex 轨 11:47 复核称是完整件。管家当天傍晚核实：两份现已逐字节相同（大小和文档数一致），是 Codex 下载尚未完成时 Claude 轨读到的中间状态，两轨都没看错，基底 84/84 不变。 | 已了结 | |
接下来盯什么
| 时间 | 看什么 | 说明什么 |
|---|---|---|
| 随时 | 收盘价会不会再跌破 $1 | 累计合股已到 1:250，再跌破就没有整改期，直接收到退市决定。 |
| 2026 年内 | 2026 年中报 | 收入、毛利率和真实烧钱速度，两轨都只能按 2025 年速度推算（Claude 约撑到 2027 年中，Codex 机械上限约 18.7 个月）。 |
| 2027-02-28 | 8 月发行里「公司 6 个月停发」承诺到期 | 之后 19.7 亿股授权随时可用；配售代理同意的话还可以更早。 |
| 2027-07-06 | A 股 1:400 合股授权到期 | 到期前董事会可以再合 A 股、不合 B 股，老板投票权还会再被抬高。 |
| 随时 | $0.04 买家的 13D 修正件 | 三人都没交过修正件，现在还持有多少不得而知。 |
原件与方法
一手原件：SEC EDGAR 全部申报（CIK 0001990251，84 份整份 as-filed 含全部附件，1,051 个文档），公司新闻稿上市以来 13 篇（12 篇同时是 6-K 附件）。Codex 轨主拉原件，Claude 轨补缺，原件共享、判断各自独立；两轨清单见各自的 deep/sources-*.md。价格取 Nasdaq 官方日线，Webull、Cboe 交叉。时间一律为新加坡时间。
本页与六个页面都是研究记录，不构成投资建议；两轨都未获得持仓信息，也未假设持仓。