HAO（Haoxi Health Technology）：两条独立研究轨，从这里进。
北京一家替整形、口腔医院在抖音和今日头条上买流量的广告代理，半年流水 3,383 万美元，自己只留下不到 5%。2024 年上市以来靠发股活着：三次合股累计 64,000 比 1，最近一次 1:20 只发了新闻稿、没报 SEC。两条轨各自从一手 SEC 与新闻稿原件重读全程，互不看对方判断稿；本页只做导航和差异登记，口径以各轨为准。
出件：YaraClaude01（本机管家）· 2026-09-17 新加坡时间 · 研究截止 2026-09-17，财务截止 2025-12-31（FY2026 上半年报，未审计；年报截止 2025-06-30）· 价格口径两轨一致：$2.82，2026-09-16 常规收盘（Nasdaq 官方），历史价已按 8 月 14 日 1:20 合股调整
两轨最终结论
生意几乎不赚钱，它真正的产品是股票；融来的钱有约 1,360 万流向对手不明的地方
上市两年半融了约 3,300 万美元，在外 A 股按今天口径从 228 股涨到 59.5 万股，每一轮融资价格只有上一轮的零头。借给不具名第三方 459 万（已全额计提）、买不具名发行人的可转债 450 万、转给 CEO 100 万、买「3D 模型数字资产」208 万，没有一笔披露对手是谁。市值约 172 万美元，估算净现金约 890 万，市场给现金打两折，是在定价「这钱到不了股东手里、而且还会继续发股」。
便宜得刺眼，证据却还不够：观察名单，等证据，不设目标价
最后可核股本约 61.1 万股、市值约 172 万美元，而 2025 年末现金 680 万加三笔融资净额构成 1,704 万的机械现金桥，扣旧速烧钱和全部负债后余量约 913 万（每股约 $14.94，这是压力桥不是目标价）；但最新资产负债表停在去年底，融资后资金去向没有披露。情景：再扣 500 万每股约 $6.76，扣 800 万约 $1.85（已低于现价）。把观点改成五个能被 FY2026 年报证伪的问题。
四个页面
一家短视频广告代理，两年半融 3,300 万美元，股本翻 2,600 倍、合三次股
十节加抽屉、10 张图：两个月「涨 8 倍」逐周拆穿、靠什么赚钱、钱去了哪、稀释机器逐轮条款、章程与控制权、7 月融资条款逐条读、Nasdaq 合规、现价由什么撑着、任务书八问直接答、盯点与证据分级。
便宜得刺眼，证据却还不够
30 秒答案、股价真相、生意、资产质量拆解、融资链、股本控制、机械现金桥与压力情景、上市风险（含暂停中的 500 万美元市值新规）、验证表、来源账本。
股本结构专项（两轨）· 三组数并排（2026-09-17 默认口径）
只答一件事：现在多少股、在谁手里、多少能卖、多少被限、何时解除。口径：A 现状自由流通与受限、B 假设能卖的都已倒进市场时的公众流通盘与近 20 日均量消化天数、C 未来解锁阶梯上可卖股数翻倍与过半的日期。两轨独立，数字几乎一致。最后可核股数是 8 月 12 日新闻稿的合股前 11,904,632 股 A，按 1:20 折成约 595,232 股 A 加 15,895 股 B；之后没有任何发行文件。
| 情景 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| A 现状 | 自由流通 573,088；有条件 22,057（Reg S 私募股待撤限售标记）；受限 15,979（CEO 的 B 股 15,895 加 COO 84 股） | 严格自由 573,090；有条件或锁定 38,037 |
| B 能卖的都已倒进市场 | 公众流通盘 595,145 股；按 8/19–9/16 二十日均量 82,778 股约 7.2 天消化 | 公众可售 595,148 股，约 7.19 个 20 日均量 |
| C 翻倍日 / 过半日 | 存量内不出现翻倍（12 月 3 日私募股全部解除后只多 2.7%）；过半今天已过（97.4%）；翻倍只能靠新发行，约 168 万美元即够，年报前正是 ATM 窗口 | 已披露窗口内不出现翻倍；过半日是 2026-05-12（5 月登记直发当天） |
读法：HAO 几乎全部股票已经是自由流通的，解禁表上没有能改变供给的日子；能改变供给的只有公司自己——9 月 8 日起 ATM 窗口已开、10 月 11 日内部人锁定到期、授权股本在 1:20 合股前是 100 万亿股（合股后股数原件未载明，无论哪个数都没有实际约束），按现价约 168 万美元的新发行就能让流通盘翻倍。公众持股 59.5 万股离 Nasdaq 50 万股门槛只多约 19%。
授权股与消化天数口径（两轨）· 2026-09-17 20:00 全队新口径
每一次合股都单独查了原件，三次处理各不相同：2025 年 1:25 授权跟着缩；2026 年 5 月 1:128，B 类授权跟着缩了，A 类合股后仍是 12 亿股（两轨对过程说法不同，结果一致）；8 月 1:20 合股前授权是 100 万亿 A 股加 10 万亿 B 股，合股后的授权股数原件没有写（只有新闻稿和 Nasdaq 公告，没有 6-K）。授权有面值、不是 unlimited，但合股后股数未知，所以两轨都不算「授权余量 ÷ 在外股」；无论哪个数，都比在外约 61 万股大几百万倍，董事会发股不需要再问股东。
| 日期 | 发生了什么 | 授权股：之前 → 之后 | 两轨依据（原件编号） |
|---|---|---|---|
| 2025-01-27 | 1 合 25 | A 1.5 亿 ＋ B 5,000 万 → A 600 万 ＋ B 200 万（同比缩）；Claude 另记同一次股东会随即增到 A 3 亿 ＋ B 1 亿 | 两轨一致：0001213900-24-110603、0001213900-25-003419 |
| 2026-05-21 | 1 合 128 | A 12 亿 → 合股后 12 亿；B 1 亿 → 781,250。Claude：A 先同比缩到 937.5 万、再按「合股后增资」补回 12 亿；Codex：A 未同步缩 | 两轨共引合股后授权数 0001213900-26-060088；Claude 另引 0001213900-25-109213、0001213900-25-120070，Codex 另引 0001213900-26-055242 |
| 2026-06-02 | 不合股，股东会单独扩授权 | A 12 亿 → 100 万亿；B → 10 万亿；面值降到 $0.0000001 | Claude：第九版章程 0001213900-26-071499；Codex 以 0001213900-26-075499 为合股前值 |
| 2026-08-14 | 1 合 20 | 100 万亿 A ＋ 10 万亿 B → 原件未载明（决议写授权一并合并，但董事会可另定） | 两轨一致：合股前 0001213900-26-075499；Claude 另引决议 0001213900-26-065289；实施只有 8/12 新闻稿与 Nasdaq 公司行动公告，无 SEC 文件 |
消化天数表的分子怎么定：分母都是近 20 个交易日（2026-08-19 至 09-16）的成交量，三档依次为含极值均量 / 剔极值均量 / 中位数。Claude 用 Nasdaq 官方加 Cboe 双源、剔最高最低各一天；Codex 用 Nasdaq 官方单源，剔极值一档用 18 个交易日。
| 分子口径 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| ① 只算新增供给 | 500,000 股（9/30 到期的加买权上限；行权价 $8.00，现价下价外；没有有效 ATM 协议；预付权证已全部行完）→ 6.0 / 6.3 / 6.7 天 | 500,000 股 → 6.04 / 6.31 / 6.70 天 |
| ② 含在外全部可售 | 1,111,124 股（① ＋ 公众自由流通 573,088 ＋ Reg S 待撤限售标记 22,057 ＋ 内部人待解锁 15,979）→ 13.4 / 14.0 / 14.9 天 | 1,095,148 股 → 13.23 / 13.82 / 14.67 天 |
| 对照：只算现在能卖的公众盘 | 595,145 股 → 7.2 / 7.5 / 8.0 天 | — |
差异来源（不抹平）：第②行两轨差约 1.6 万股，正好是内部人待解锁的 15,979 股——Claude 算进去了，Codex 没算。第①行两轨都是价外的加买权上限，所以是上限不是预期。上面「三组数并排」表里 B 行约 7.2 天的数字，就是这里「只算现在能卖的公众盘」。ATM 协议目前两轨都没找到有效的，但 7 月融资的禁发期 8 月 12 日已结束、9 月 8 日起 ATM 窗口已开，授权又没有实际约束，所以真正的新增供给没有日期、也没有上限可算。
两轨一致的事实（都能回到原件）
- 「两个月从 $0.36 涨到 $2.82、近 8 倍」是假象：8 月 12 日公司只发新闻稿宣布 1:20 合股、8 月 14 日生效（Nasdaq 公司行动公告 #2026-569），没有向 SEC 递 6-K。7 月 10 日的 $0.359 折成今天口径是 $7.17，到 9 月 16 日收 $2.82 实际跌了约 61%。EDGAR 7 月 13 日之后没有任何申报，新闻稿最新是 8 月 12 日。
- 生意：替医院在抖音、今日头条买流量，钱几乎全部转付字节跳动的巨量引擎。FY2026 上半年（到 2025-12-31）流水 3,383 万美元、毛利率 4.72%、26 名员工；净亏 688 万，其中坏账准备 602 万、无形资产减值 90 万；经营现金流出 227 万。海外买量业务已关停并对预付款计提 143 万。
- 资产里看不清的部分：第三方借款 458.5 万（借款人只称 Borrower A/B，已全额计提）、第三方可转债投资 450 万（发行人、利率、期限、转股价都未披露，未计提）、CEO Zhen Fan 应收 99.3 万（主要是一笔 100 万美元资金划转，无用途无还款安排）。
- 股本：最后可核股数是 8 月 12 日公告的合股后约 595,232 股 A 加 15,895 股 B，合计约 61.1 万股，市值约 172 万美元；Nasdaq 页面显示的市值用了过时股数。授权股本在 1:20 合股前是 100 万亿股 A 加 10 万亿股 B、面值 $0.0000001，合股后的授权股数原件未载明（逐次处理见下方「授权股与消化天数口径」）；股东给董事会的合股授权累计 1:8,000、到 2028 年 6 月，用掉 1:20 后还剩约 1:400。
- 控制权：B 股每股 30 票，全部在 CEO Zhen Fan 手里；5 月买完 4,000 万 B 股时投票权 83.83%，7 月发出 1,000 万股 A 股后按公开数字已降到约 44%，第一次不过半，公司从未披露这一点。
- 7 月融资（400 万美元登记直发）：970 万份预付权证已全部行完（7-13 行 480 万、其余 8-12 前行完；7-13 的 6-K 把 4,800,000 误写成 480,000）；买家到 9 月 30 日的加买权价格随合股调整为每股 $8，现价下不会被使用；没有棘轮、重置或登记权；30 天禁发期 8 月 12 日结束，ATM 窗口 9 月 8 日起已开。
- Nasdaq：现价高于 $1，股东权益（1,596 万）远高于门槛；但一年内做过合股、两年内累计合股远超 250:1，按规则 5810(c)(3)(A)(iv) 下一次买价缺陷不给整改期，直接发退市决定。
- 两轨均未获得持仓信息，也未假设持仓。
差异登记（本页只记不裁）
| 事项 | Claude 轨 | Codex 轨 |
|---|---|---|
| 整体定性 | 「它真正的产品是股票」：一台融资、行权、合股、再融资的机器，市场给现金打两折是理性的。 | 「账面上可能极便宜，不是已经证实的净现金机会」：观察名单，把观点写成五个可被年报证伪的问题，给升级、保持、退出三档条件。 |
| 现金估算 | 9 月底净现金约 890 万（报表加招股书净额减上半年烧钱速度，标 B 级估算）。 | 机械现金桥 1,704 万、扣旧速烧钱与全部负债后余量 913 万，另给再扣 500 万、800 万和治理失败三档压力情景，明说不是可兑现清算值。 |
| 钱去了哪 | 单列一节，把第三方借款、可转债、CEO 应收、208 万「3D 模型数字资产」、海外预付款合计约 1,360 万；另挖出 FY2024 年报里给供应商 Beijing Fushi 返点的补充协议，FY2025 年报附注消失。 | 按资产质量表拆 2025 年末总资产 2,066 万，逐项写处理口径与下一份证据；可转债先给 0% 到 100% 宽区间。 |
| 上市风险 | 逐项列门槛与距离：公众持股约 59.5 万股只比 50 万多 19%，再合股 1:1.2 以上就不够；公众持股市值门槛对应股价约 $1.68。 | 另补 SEC 7 月批准、7 月 29 日起暂停、9 月 11 日继续暂停的 500 万美元上市证券市值新规：若生效 HAO 按最后股本显著不达标。 |
| 合股倍数 | 上市以来累计 64,000:1（1:25、1:128、1:20），IPO 价 $4 折合今天每股 $256,000。 | 两年窗口内 1:128 乘 1:20 = 1:2,560，用于判规则门槛。 |
| 页面形式 | 十节、10 张图，任务书八问逐条直答，证据 A 到 C 分级。 | 十节带编号、验证表与来源账本（S00 到 S19），事实、公司陈述、计算、判断四种标签。 |
接下来盯什么（两轨清单合并，按时间）
| 时间 | 看什么 | 说明什么 |
|---|---|---|
| 随时 | 新的 424B5、ATM 或登记直发；向 CEO 增发 B 股；补递 1:20 合股的 6-K | 9 月 8 日起 ATM 窗口已开；增发 B 股是 CEO 恢复过半控制的最简单方式；不补 6-K 说明披露纪律继续松弛。 |
| 2026-09-30 | 7 月买家加买权到期 | 折合每股 $8，现价下预期无人行使；若股价大涨后行使或修改条款即为新供给。 |
| 2026-10-11 / 10-13 | 董事高管与 5% 股东锁定到期；Univest 尾部佣金期结束 | 之后再融资的合同障碍更少，下一轮发股最可能出现在这之后。 |
| 2026-10 底 | FY2026 年报 20-F | 第一次看到 2026 年 6 月 30 日的现金、可转债与 CEO 应收有没有计提、借款有没有收回、5 月和 7 月融的钱花在哪；Codex 轨的升级条件是现金 ≥ 1,000 万且股本未显著扩大。 |
| 逐日 | 股价离 $1.68 与 $1 的距离；500 万美元市值新规复审结果 | 前者是公众持股市值门槛，后者是买价门槛，都没有整改期；新规若解除暂停，HAO 按现股本不达标。 |
| 随时 | 再次合股 | 再合 1:1.2 以上公众持股数就不够 50 万股，所以下一次合股大概率与发股绑在一起。 |
| 2027-01-13 | Univest 独家承销优先权到期 | 之后可换承销商。 |
原件与方法
两轨共享同一套一手原件：SEC 官方 EDGAR 索引下的全部申报（CIK 0001954594，104 份，2023-02-15 至 2026-07-13，逐 index 与字节数审计零例外）与公司新闻稿 22 篇（IR 站、IR RSS、GlobeNewswire 互核），另加 Nasdaq 公司行动公告 #2026-569。Codex 轨主拉并写清单，Claude 轨独立复核并记两处表述勘误。价格取 Nasdaq 官方日线，Robinhood 与 Cboe 交叉核对。时间一律为新加坡时间。
本页与四个页面都是研究记录，不构成投资建议；两轨均未获得持仓信息，也未假设持仓。